据Defillama数据，2025年第四季度加密资产抵押借贷规模创下900亿美元的历史新高。其中链上借贷占比已达总量三分之二，远超2021年牛市峰值时的不足一半。与此同时，私人信贷市场市值在过去一年翻倍，从2025年2月的100亿美元增至250亿美元。
尽管DeFi已成长为具备可信度的信贷市场，但来自资产管理公司、养老金、捐赠基金和主权财富基金的机构资金，仍仅占其总锁仓价值的11.5%。这一差距揭示了当前周期最核心的矛盾：基础设施成熟度与机构采用率之间的落差。
在上一篇文章中，我们探讨了DeFi金库生态如何通过开放、可验证的基础设施实现扩张——区块链的信任层替代了传统资产管理中高昂的人工核验成本，让业务拆解变得可行。正是这一特性，为下一阶段的演进奠定了基础。
当风险参数、管理人行为和清算逻辑全部上链且可审计时，就有可能搭建一套在传统金融中因过于不透明、协调成本过高而无法实现的风险管理基础设施。
精选金库是这一思路的首次实践。但机构需要的不只是精选资产，它们还需要跨市场风险隔离、固定收益工具和结构化信贷。本文将深入探讨目前正在DeFi全行业崛起的更完整的风险体系。
少数几家受监管的数字资产银行之一Sygnum Bank在2025年年中给出了一份直白的评估：尽管DeFi协议可以正常运行、许可池已存在、KYC框架已落地、代币化RWA也已可用，但在机构决策者看来，法律可执行性与监管风险未完全解决之前，没有大型机构会配置加密资产。
Sygnum补充道，几乎所有资金流入仍来自风险承受能力更高的资产管理公司、对冲基金或加密原生机构。即便KYC准入金库和许可借贷池常被宣传为机构级突破，它们并未真正吸引到大规模机构资金。
对DeFi敞口的需求是真实存在的。EY-Parthenon与Coinbase在2025年1月对352家机构投资者的调查显示：83%计划增持加密资产，其中59%打算配置超过管理规模5%的资金。然而目前只有24%真正参与DeFi。
这些担忧是合理的。当被问及不参与的原因时，监管不确定性以57%位居首位。这是一道真实的壁垒，但它也正在被逐步拆除：GENIUS法案已通过，MiCA法规在欧洲全面落地，SEC结束了对Aave、Uniswap、Ondo等项目的调查且未采取执法行动。
更值得注意的是调查揭示的其他障碍：合规风险55%、内部专业能力不足51%。这些问题无关DeFi是否合法，而是机构能否在现有风控框架内落地DeFi敞口：合规团队能否将借贷头寸映射到内部授权要求？风控官能否隔离对某类抵押品的敞口？投资组合经理能否将资金配置委托给设定了明确参数的专业管理人？
在当前大部分DeFi场景中，答案仍然是：不能。但链上风险机制正在发生改变。
缺失的一层
背后原因是加密行业的结构性问题。根据富达研究，机构投资者约41%的资产配置于固定收益。保险公司、养老金、捐赠基金这么做并非因为风险偏好低，而是其资金使命要求可预测的现金流，以匹配长期负债。
支撑这一切的基础设施——仅利率互换的名义未平仓规模就高达469万亿美元（国际清算银行数据）——本质上围绕一个基础功能：风险分离——将敞口拆分为固定部分和浮动部分，让不同参与者选择符合自身需求的一侧。
DeFi上一个周期缺失了这类风险分离基础组件。2020–2021年的设计理念聚焦于共享资金池、统一风险参数、治理投票决定抵押品、浮动利率。所有存款人承担完全相同的敞口。
对于加密原生资金，例如做基差交易的对冲基金、追逐激励的收益农夫——这套模式是有效的。DeFi借贷从几亿美元增长到数百亿美元。但这套架构存在天花板：如果没有风险隔离机制、无法隔离特定抵押品敞口、无法将风险决策委托给专业管理人，那么管理着全球130万亿美元以上固定收益资产的资金，就几乎没有入场渠道。
正在发生的变化
多个主流协议正在经历结构性转型。它们的共同主线是：引入风险管理工具，让机构可以根据合规要求和风险偏好定制体验。
风险隔离
在Aave V3中，每个借贷市场都是独立资金池——自有流动性、自有资产、自有风险参数。为不同风险等级创建新市场需要从零启动流动性，成本高、池子薄、利率高。
目前已在公测试网、计划2026年初上线主网的Aave V4，将系统拆分为两层：
- 中央流动性枢纽（Liquidity Hub）持有各网络的全部资产
- 面向用户的辐射层（Spokes）自定义风险规则、抵押品种类和访问控制
辐射层从枢纽调取流动性，而非自行维护。新模式下：流动性共享，但风险隔离。
一个机构用代币化国债抵押借贷稳定币的RWA辐射层，可以设置独立的LTV、清算参数和准入权限——完全不受隔壁高波动加密资产辐射层的影响。
两者共用同一个深度稳定币池，但一侧发生清算级联，不会传染到另一侧。
Aave的Horizon平台运营着类似的许可制RWA市场，净存款已突破5.5亿美元。创始人Kulechov目标是2026年通过与Circle、Ripple、富兰克林邓普顿、VanEck等合作将规模推至10亿美元。
委托式风险管理
Morpho可能为机构进入DeFi借贷提供了体验层面的最优解。还记得机构提到的“内部专业能力不足”吗？Morpho金库或许就是答案。其金库系统将流动性提供与风险管理分离，引入专业管理人独立团队负责制定抵押品政策、设定敞口上限、代表资金方在各借贷市场分配资本。
目前已有超过30名管理人在Morpho上运作，总存款从50亿美元增至110亿美元，活跃贷款达45亿美元。
Morpho在被动收益与风险管理之间实现了最优平衡，机构正开始认识到其价值。
2026年1月，管理客户资产超150亿美元的持牌资产管理公司Bitwise在Morpho上线首个非托管金库，由专属投资组合经理负责策略与风控。
美国首家受联邦监管的数字资产银行Anchorage Digital现已为机构客户提供直接接入Morpho金库的服务，并托管金库代币。
Coinbase集成Morpho支撑其加密抵押借贷产品，支持超过9.6亿美元的活跃贷款。法国兴业银行Forge、Gemini、Crypto.com也已完成类似集成。
想更深入了解金库体系的拆解式架构——协议、管理人、分销——如何通过区块链压缩信任成本实现扩张，可阅读我上周的文章《DeFi’s Capital Aggregator》。
收益可预测性
DeFi与机构资金之间最根本的错配之一是利率结构。DeFi借贷利率默认是浮动的，随资金池利用率波动，有时几天内就能从两位数跌到个位数。
对于需要用可预测现金流匹配长期负债的养老金或保险公司而言，这完全不可行：如果你的收益来源下个月可能暴跌5%，你就无法承诺向受益人支付7%的固定回报。
Pendle解决了这一问题：将生息资产拆分为两种可交易代币：
- 本金代币（PT）：代表底层资产，到期可赎回
- 收益代币（YT）：捕获到期日前产生的全部浮动收益
这种拆分完全对标传统固定收益工具：PT类似零息债券，YT则为希望投机或对冲利率波动的用户分离浮动利率敞口。
买入PT的机构锁定固定回报；买入YT的交易者则放大浮动收益敞口。同一底层头寸，双方各取所需。
2025年，Pendle固定收益结算规模达580亿美元，同比增长161%，年化协议收入超4000万美元。
其2026年初推出的Boros平台，将这一模式延伸至资金费率衍生品——允许机构对冲或获取永续合约资金费率敞口。这一日交易量超1500亿美元的市场，此前一直缺乏链上对冲工具。
链上信贷多元化
大多数DeFi借贷协议的收益只有单一来源：超额抵押、浮动利率的加密贷款。市场转冷时，利用率下降、利率压缩、收益同步下滑。
Maple Finance一直在推进收益来源多元化。其核心产品是向机构借款人（交易公司、做市商）提供超额抵押、固定利率贷款，抵押品在链上实时可见，目前30天APY为5.3%。
除此之外，它在2025年初推出BTC收益产品，提供比特币计价回报；还推出高收益担保池，2025年第二季度通过主动信贷承销实现9.2%收益。
其syrupUSDC代币（借贷池参与凭证）可集成到Aave、Morpho、Spark、Pendle，让存款人跨协议组合收益，或通过Pendle收益代币化锁定固定利率。最终形成多策略信贷平台，而非单一借贷池。
2025年，Maple的管理规模从5.16亿美元增长到45.9亿美元，未偿还贷款增长8倍，第四季度年化收入达3000万美元。
CEO Sid Powell已明确表示将进军结构化信贷——证券化与资产支持产品。实际落地后，意味着将一篮子链上贷款切分为不同层级：
- 优先层：优先兑付，风险更低
- 劣后层：优先承担亏损，但收益更高
这正是传统信贷市场从千亿规模扩张到万亿规模的核心机制：让同一贷款池同时满足保守养老金和追求高收益对冲基金的投资需求。这类产品尚未上线，但方向已表明其链上信贷将进一步多元化，覆盖所有风险偏好。
核心模式
具体的协议细节远不如它们所揭示的结构模式重要。DeFi正在以可编程、透明和可组合的形式重构传统金融的风险管理基础——风险隔离、内容管理、分层、固定利率、合规性门槛。
这一区别至关重要。智能合约可审计。结算是实时进行的。金库分配在链上可见。策展人的操作有时间锁定且可观察。
传统风险基础设施特有的不透明性，在这里完全没有必要。被引入的只是功能架构——关注点分离，让不同类型的资本在共享基础设施内共存。
金库生态是这种融合最明显的体现。Bitwise 2026年展望将链上金库称为“ETF 2.0”，并预测其管理规模今年将翻倍。Morpho则认为，金库是继稳定币（活期账户层）成功之后的储蓄账户层：稳定币把钱带上链，金库让钱开始工作。
随着越来越多机构、金融科技公司、新兴银行将金库驱动的收益产品嵌入自身服务，终端用户甚至可能意识不到自己正在使用DeFi基础设施。
加密抵押借贷市场正处于有史以来最健康的状态。Galaxy研报指出，当前杠杆周期建立在抵押化、透明化结构之上，取代了2021年那种不透明、无抵押的信贷模式。
但要超越加密原生资金、实现更大规模扩张，就需要一套与机构资金规则匹配的风险层。
通过以下方向搭建这一层的协议，将最有能力捕获下一个数量级的资金：
- 模块化风险隔离
- 专业管理
- 固定利率基础设施
- 链上结构化信贷
它们能否成功，更少取决于TVL，更多取决于机构是否相信：这些链上风控手段，与它们现有体系内的风控一样可靠。这个问题尚无定论。但第一次，回答这个问题所需的架构已经存在。
在此之前，保持谨慎。
loading...
364
