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作者：Michel Athayde，Bitget Wallet BD大使
在传统金融中，“长期买保险”常被视为抵御黑天鹅的手段——持续支付权利金，只为在极端事件来临时获得巨额回报。但在波动剧烈、崩盘频发的加密市场，这种逻辑是否依然成立？本次回测以2018年1月1日至2026年3月14日为周期，对BTC和ETH进行系统性测试：每月首日固定买入一张深度虚值欧式看跌期权（OTM Put），持有至到期，不择时、不调仓。
测试设定严格：目标Delta为0.01，到期日30天，初始资金2000美元，每次投入账户净值的2%。若不足一张合约，则按比例缩放仓位。为评估稳健性，扩展至Delta 0.02、0.05，投入比例1%、2%、5%，到期天数14、30、45，共54组参数组合。
定价采用Black-Scholes模型，无风险利率设为0，波动率使用过去30日日收益率年化值代理。数据覆盖完整，BTC与ETH分别保留3055条与3048条有效记录，无缺失补全，所有跳过交易均因到期日超出回测区间，未出现静默失败。结论建立在高完整性数据基础之上。
基准组合下，BTC执行98笔交易，总收益达97.62%，年化复合收益率8.66%；而ETH同样98笔交易，总收益为-73.07%，年化复合收益率-14.78%。两者差异显著：同样是“买保险”，一个最终盈利，一个长期亏损。
图 1：基准组合资金曲线显示，BTC最终实现正收益，而ETH持续下行，长期处于净值水下状态。
真正令人警醒的是代价。BTC最大回撤高达-97.24%，ETH为-93.82%；两者的胜率分别仅为2.04%和1.02%。单笔交易中位数收益均为-100%，最差交易也全部归零。这意味着，绝大多数月份，投资者只是白白支付保费。
图 2：回撤曲线表明，即便最终盈利，也可能长期深陷水下，资金体验极差。
这套策略并非靠多数盈利累积，而是依赖极少数大额交易。BTC正收益月份占比仅4.08%，最长连续亏损达57个月；而前五大盈利交易贡献了总净利润的10.54倍。收益分布偏度高达9.90，峰度接近98，典型右偏特征。
图 3：单笔收益分布高度右偏，绝大多数为-100%亏损，少数极端盈利拉高整体收益。
回测发现，即使市场发生重大崩盘，也不代表你的期权一定赚钱。例如2020年3月疫情暴跌、2022年FTX事件等关键节点，对应持仓全部亏光。只有2021年5月比特币大跌时，一次交易实现127.09%回报。这说明：固定滚动买入无法确保你“恰好持有最赚钱的那张合约”。
全参数网格平均结果显示，BTC综合表现远优于ETH：平均总收益1326.06% vs 519.48%，CAGR 23.87% vs 13.39%。更重要的是，BTC的极端盈利足以覆盖长期保费支出，而ETH则始终处于“保费烧得快、理赔难”的状态。简单来说，比特币的保险更“有兑现能力”。
图 5：两种资产在相同策略下的净值走势分化明显，BTC具备更强的尾部保险效率。
收益最高的组合出现在BTC Delta 0.01、45天到期、投入2%时，总收益达9747.06%。然而，最大回撤亦随之飙升。综合平衡来看，Delta 0.02在收益弹性、回撤控制与保费消耗之间取得最佳折衷，是本次回测中最合理的设定。
图 6：不同Delta净值曲线显示，越深虚值，越像纯粹黑天鹅保险；适度抬升可改善资金体验。
图 7：投入比例越高，收益弹性越大，但长期回撤风险同步放大，资金路径风险加剧。
这类策略适用于三类人：一是将其作为组合保险而非主收益来源的机构资金；二是能承受多年亏损、纪律性强的长期投资者；三是明确希望在极端行情中获取凸性收益的人群。它不适合追求稳定正收益、短期考核压力大的资金，因为即使是盈利的BTC组合，也经历了长达57个月的连续亏损和近98%的最大回撤。
如果从2018年开始每月买入深度虚值看跌期权，长期能否盈利？答案是：在比特币上可以，在以太坊上不行。但这并不意味着它是普遍有效的策略。它本质上是一种极低胜率、极高路径依赖的尾部保险工具，收益完全由少数极端行情驱动。
核心启示在于：比特币比以太坊更适合做此类尾部对冲；选择Delta 0.02可在收益与风险间取得合理平衡；若追求极致凸性，可考虑更激进的0.01版本。
归根结底，长期买入深度虚值看跌期权并非最优解，也不是最便宜的选择。它更像一种昂贵但关键时刻可能救命的配置工具。问题不在“要不要买”，而在于——你是否需要这份保险，以及你能否扛得住，在真正理赔到来之前的漫长岁月里，一直看着账户不断缩水。
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