近日，头部矿企比特小鹿（Bitdeer）完成比特币全面清仓。自2024年11月峰值持有超2400枚BTC，至2025年2月中旬已实现持仓归零。公司进入“挖多少卖多少”的运营节奏，标志着其彻底回归矿企本源。
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最新财报显示，2025年第四季度公司收入达2.248亿美元，同比增长226%；净利润为7050万美元；总算力突破71.0 EH/s，同比提升229%；矿机效率从30.4 J/TH优化至17.9 J/TH。账面数据亮眼，却与清仓动作形成鲜明对比。
囤币从来不是矿企的长期策略
比特小鹿并非信仰型持币机构。早期其核心逻辑极为朴素：挖出即卖出，将比特币视作换取现金流的中间产品。直到2023年起，受MicroStrategy等企业囤币模式推动，资本市场重塑矿企估值逻辑，比特小鹿短暂切换叙事，参与了“矿企也该囤币”的集体表演。
但这一趋势并未持久。区块链研究机构Messari分析师Tom Dunleavy披露，2025年1月至11月，包括Core Scientific、Riot、Marathon、Hut 8在内的10家主流上市矿企合计开采约40700枚BTC，同期出售量达40300枚，出售率接近99%。
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这组数据揭示真相：矿企从未真正将比特币视为长期资产。它们的本质是能源套利者，比特币只是将廉价电力转化为收入的媒介。当市场价格跌破挖矿成本，卖币不再是一种选择，而成为生存必需。
吴忌寒在社交媒体回应称，持仓归零不等于未来不会重新建仓。此次清仓所得资金，并非用于日常运营，而是为向高性能计算（HPC）和AI算力转型筹集启动资本。那段短暂的囤币期，不过是行业配合资本市场讲故事的阶段性插曲。
三重夹击下的矿企寒冬
当前矿企正面临“三重夹击”——减半后的成本压力、财报上的结构性亏损、以及宏观环境变化带来的流动性收紧。
区块奖励于2024年减半后，单位产出腰斩，而电费、设备折旧、运维成本未降反升。部分矿机关机币价已逼近甚至超过现价，开机即亏，停机则浪费资源。这种结构性困境使得持续抛售成为常态。
Dunleavy指出，矿工不断出售新开采的比特币，本身构成了价格下行的结构性压力。价格越低，越需卖币；卖币越多，越难反弹，形成恶性循环。
财报数据印证这一趋势：2025年多家矿企呈现“增收不增利”局面。
- MARA Holdings营收由6.56亿增至9.07亿，净亏损扩大至13.1亿。
- Hut 8营收从1.62亿增至2.35亿，净利由盈利3.31亿转为亏损2.48亿。
- TeraWulf营收从1.4亿增至1.69亿，第四季度每股亏损从0.21美元扩至1.66美元。
这些数字反映的并非管理问题，而是整个行业的周期性压缩。即便利润微薄，仍需维持运营以保资产价值。
同时，特朗普政府上调全球关税，地缘政治不确定性加剧，风险资产普遍承压。比特币跌破65000美元，流动性优先于投机已成现实。QCP分析认为，此时囤币不再是策略，而是无法承受的成本负担。
向死而生：转型的赌局能否成功？
在多重挤压之下，矿企唯一的出路是转型。以人工智能（AI）和高性能计算（HPC）为核心的算力服务，成为行业集体押注的新方向。
矿企手握大量低价长期电力合同与可扩展数据中心用地，这两项资源正是当前AI基础设施最稀缺的要素。将低毛利的挖矿算力切换为高毛利的算力租赁，在纸面上极具吸引力。
比特小鹿正推进自研矿机Sealminer、AI云服务及高性能计算业务；Cipher已将品牌从“Mining”更改为“Digital”，宣示平台化转型；多家企业争相锁定长期低价电力协议，试图在能源端建立护城河。
然而现实进展远低于预期。以TeraWulf为例，其第四季度来自HPC的收入仅970万美元，占总营收3580万不足三成，且环比大幅回落。转型尚未形成规模效应，距离支撑债务偿还仍有差距。
这场转型赌局的胜负，取决于新业务是否能在债务到期前真正放量。
耐人寻味的是，就在比特币单月下跌近17%的背景下，多家矿企股价逆势走强：TeraWulf上涨31%，Cipher涨8%，Hut 8涨6%，Core Scientific基本持平。市场正在重估矿企价值——它们不再只是比特币价格的杠杆工具，而是潜在的AI算力基础设施载体。
结语
矿企从来不是比特币最虔诚的信仰者，而是最理性的产业参与者。挖矿有利时便挖，囤币能撑估值时就囤，卖币换转型资金时毫不犹豫。这是商业逻辑的自然延伸。
真正值得追问的是：当AI/HPC转型故事被资本市场充分定价后，这些公司还能拿出什么来支撑下一轮估值？若未来比特币回升，而转型业务仍未成熟，那些今日清仓的矿企，是否会重新讲起“囤币”的故事？
周期轮回，叙事常新。但在每一个寒冬的当下，活下来始终比信仰更重要。
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