2026-04-09 14:26:30

Circle股价跌30%后反弹，为何我选择暂不抄底

摘要

作者：Ruby；来源：X，@Rubywang Circle从$130跌到$90，跌幅达30%，随后又出现反弹。面对这样的波动，是否应该建仓？我的判断是：不必着急。 $90的Circle，实际上是在为一个“利率银行”支付“金融科技平台”的价格。在深入分析了Circle的10-K年报、Q1链上数据、Polymarket利率预期、CLARITY Act最新草案，并梳理了所有内部人士的卖股记录后，我得出了以下结论。本文仅为我对$CRCL的判断更新，不构成投资建议。核心结论 $90并非理想的建仓价格，

作者：Ruby；来源：X，@Rubywang

Circle从$130跌到$90，跌幅达30%，随后又出现反弹。面对这样的波动，是否应该建仓？我的判断是：不必着急。

$90的Circle，实际上是在为一个“利率银行”支付“金融科技平台”的价格。在深入分析了Circle的10-K年报、Q1链上数据、Polymarket利率预期、CLARITY Act最新草案，并梳理了所有内部人士的卖股记录后，我得出了以下结论。

本文仅为我对$CRCL的判断更新，不构成投资建议。

核心结论

$90并非理想的建仓价格，我的策略是继续持有。若想加仓，更好的入场区间应在$80或更低。

为什么？

Circle 96%的收入依赖于“利率银行”模式，但市场却以“金融科技（fintech）平台”的逻辑对其定价——其前瞻市盈率已超过40倍，处于偏高区间。

接下来半年内，有三个关键催化剂将决定Circle的走向：

CLARITY Act参议院委员会投票（4月下旬关键窗口）
Q1财报（预计5月中旬至6月初）
Coinbase协议续签+Q2财报（8月）

此外，若BTC跌破$60K，加密关联股可能联动下跌，这也将成为潜在的下行催化剂。任何一个负面结果都可能将股价压低至目标区间。

尽管我依然看好稳定币支付的长期方向，但当前价格并未提供足够的安全边际来加仓。

一、估值：$90的股价，买的是什么？

你正在为一个尚未完成转型的“利率银行”，支付“金融科技平台”的价格。

1.1 Circle的P/S需要校正成P/RLDC

$90的股价对应220亿估值。按照FY25总营收$27.5亿计算，表面上P/S值为8，许多人认为低估。然而，别忘了其中$16.6亿是分销成本——主要是支付给Coinbase的费用。扣除后，真正留在Circle口袋里的收入（RLDC，Revenue Less Distribution Costs）仅有$10.8亿。

因此，Circle的估值不应以表面P/S来看，而应以P/RLDC衡量——即20x。这一数值高于Visa、Mastercard当前的P/S（约11-12x），接近Adyen的历史估值上限（~20x）。而这些支付网络的净利润率在45%-65%之间。

Circle目前96%的商业模式仍是银行利差模式，仅4%的其他收入接近于金融科技平台。

市场给予了“银行估值+平台梦想”的双重定价。我们将$90拆解为两层：

平台期权这一层区间之所以宽泛，是因为CPN、Arc、AI Agent收入目前尚未被验证——不确定性本身就是定价的一部分。

1.2 2028年稳定币的前景

或许你会说，我们需要关注的是未来。

没错，我也绝对看好稳定币支付和市值的长期空间，并认为这是币圈少数不受周期影响且持续增长的应用。

那么，我们一起来计算这个空间，看看你会站在哪一边？

以下是管理层给出的2026财年指引：

假设条件：稳定币发行总规模按40%年增速增长，今年USDC流通量90-100B，平均利率3.3%，其他收入达到管理层指引的1.5-1.7亿，RLDC margin 40%。

在此假设下，$90的前瞻市盈率在40多倍。对比同行fintech公司，已在偏高区间。

当然，如果你愿意为Agentic payment、Arc公链、CPN网络的叙事买单，可以相信Circle值$110-120+。但从当前收入分析，市场已经price in了Circle的平台叙事定价。

二、2026年Circle财报的关注点

币股的好处在于，链上数据可以先于财报观察。过去一个季度，稳定币与USDC表现如何？

2.1 2026年Q1的稳定币规模观察

好消息是，尽管遭遇加密熊市，稳定币的发行规模仍在增长。

但季度增速放缓，是自2023年Q4以来最慢的一个季度。换句话说，靠USDC量增长推动收入的逻辑，短期内难以持续。

下图显示了2024年至2026年的稳定币供应量季度增速，请注意最右侧的柱状图：

重点在于：新兴稳定币（USD1、USDS等）合计已占约15%市场份额，双寡头的总盘子正在被蚕食。Circle的份额未丢，但也未能抢占增量。

2025 Q4 vs 2026 Q1稳定币发行商份额（多处汇总数据，口径不同略有误差）：

2.2 Q1财报预测，会有大惊喜吗？

大概率符合预期，不会有大惊喜。Q1未降息，储备金收入加上3000-4000万其他收入即可达标。若有转折点，仍需看其他收入是否超预期增长。

要符合管理层全年40% CAGR指引的目标，真正的USDC增长压力在Q2-Q4，年底需达到约1050亿的发行量。

2.3 政策面：CLARITY Act和推手缺位

近期最大的关注点是CLARITY Act清晰法案中的yield ban条款。

Circle本身不付yield，商业模式不受直接冲击。但间接影响是真实的——传导链条如下：

Yield ban生效 → Coinbase不能提供USDC被动收益（活动型奖励仍被允许）→ 散户持有USDC的理由减弱 → 流通量增长放缓 → Circle核心收入引擎减速。

另一个容易被忽略的风险：白宫最关键的crypto立法推手已经不在了。

David Sacks于3月26日因130天特别政府雇员任期到期离任，转任PCAST联合主席，无继任者。这意味着如果法案5月前不通过，数字资产立法在可预见的未来都很难推进——最关键的立法窗口期，失去了内部最强推手。

以下是我整理的今年重点关注事件与时间点：

三、谁在交易CRCL？是一支散户股吗？

$CRCL几乎是社交网络上被提及度最高的币股标的，弹性大波动大，颇有点meme stock的气质。

3.1 为何$CRCL分歧大

我特地查了最新数据，Circle的持股结构大致如下：

数据来源：Tipranks

2025年才上市，机构持股比例低于40%，配置比例没有成熟科技股高，可以说是由散户和内部人士主导。

散户股Beta高，比较偏叙事驱动。波动是常态，高估和低估也是常态。

也因此，机构给出的估值从$60到$280，有4-5倍的差距。

从持股结构和散户占比来看，类似的美股案例有Coinbase上市初期、当下的Palantir和Robinhood——都是散户主导、叙事驱动、波动巨大的标的。

好消息是：随着机构占比上升，长期有“机构化溢价”的空间。

3.2 高管持续卖出，价格值得参考

上次财报发布后，我跟踪了所有SEC的filing，统计了所有内部人士卖股票的交易报备。

从2月26日至4月2日，内部人士共约23笔公开市场卖出，累计约64.9万股，约$6,220万。

同期买入：0笔。

当然，IPO后解锁期卖出本身是正常的。但23:0这个比例，以及卖出价格区间（$82到$123），仍然值得参考。

卖出强度排名：

Heath Tarbert（总裁）最激进 — 4笔卖出共~19.1万股，套现~$1,935万，累计减持约26%
M. Michele Burns（董事） — 4笔共~16.2万股，套现~$1,593万，累计减持约27%
Patrick Sean Neville（董事） — 4月1日卖掉Class A持仓的50%，Class A只剩3万股，但仍持有约236万股Class B及大量期权

不过Jeremy Allaire（CEO）整体减持比例极小。他在2月26日卖出了15,625股（约$140万），但整体减持比例极小。他目前直接+信托合计持有约56万股Class A和1,620万股Class B，经济占比约6.8%。由于Class B每股5票（总投票权上限30%，与联合创始人Neville共享），Allaire实际控制约26%的总投票权。

数据来源：SEC、Markets Daily、Ticker report

四、Circle的真正竞争来自新叙事

稳定币发行已是红海，稳定币支付才是蓝海。

合规稳定币发行的格局基本稳定，利润都能计算出来。Circle的故事已经不在发行量上了——而在其他收入里，在CPN支付网络、钱包、Arc公链。

所以在我看来，Tether已不再是Circle管理层真正对标的对象。即便Tether走合规路径进入美国，现有合规平台里的USDC流通一时半会不会有变化——这两天Circle宣布和Polymarket深化合作就是一个例证。Tether今年的战略重心也在转向多元化投资和黄金代币XAUT。

Circle真正要面对的竞争，来自Stripe。

CPN支付网络+钱包+Arc公链的战略方向，与估值1600亿的Stripe高度重合。Stripe在2025年定下AI+stablecoin战略后执行力拉满——收购Bridge和Privy，Tempo主网上线，MPP协议落地。两家都在全力冲刺Agentic payment，都加入了Coinbase牵头的x402协议。

Stripe若上市，Circle“稳定币第一股”的稀缺性可能就打折了。

Tempo已经上线，现在压力来到了Circle这边。Arc公链什么时候主网发布？

另外，管理层曾在财报会议上提到正在探索token发行。Arc与AI支付的落地进度，是接下来判断Circle能否形成第二曲线收入的关键。